我国主题乐园发展正迎来爆发期 四股或再接再厉

（原标题：旅游需求旺盛 中国主题乐园发展正迎来爆发期）

旅游需求旺盛 中国主题乐园发展正迎来爆发期

据报道，多个权威机构分析预测，在全球多数主题公园市场增长放缓的情况下，我国主题公园发展逆势上扬，多家行业企业进入全球前十名，2020年整体游客量将超过美国，成为世界第一。4月26日，上海迪士尼乐园的第七个主题园区“迪士尼·皮克斯玩具总动员”开幕，这是上海迪士尼乐园自2016年6月开业以来的首个扩建项目。万达乐园也没有停止其扩张的步伐。

宋城演艺 300144

研究机构：平安证券 分析师：陈雯 撰写日期：2018-04-19

旅游演艺龙头,成功打造“主题公园+旅游演艺”模式。公司为国内旅游演艺第一股,成功打造“主题公园+旅游演艺”模式,确立了“宋城公司”和“千古情”两大品牌和“旅游宋城、演艺宋城、国际宋城、IP宋城、科技宋城、网红宋城”六大战略。产业链覆盖现场演艺、互联网演艺、旅游休闲三大板块,总资产超过700亿元。

票房独大,ROE大幅领先同业。千古情系列在全国旅游演出市场票房占比超过三分之一,形成一家独大的竞争格局。公司盈利能力强,ROE在过去5年间稳步提升,从2013年的9.72%上升到2017年的15.6%,ROE水平大幅领先其他景区上市公司。

轻重资产相结合复制扩张,线下演艺项目多点开花。采用重资产+轻资产相结合两种复制扩张方式,在一线旅游城市或5级景区公司自己投资建造主题公园,在国内二线旅游城市采用轻资产模式输出公司品牌和管理。1)目前公司正在运营的重资产项目有四个,分别为杭州宋城景区、三亚千古情景区、丽江千古情景区、九寨千古情景区;2)在建的重资产项目有六个,分别为桂林漓江千古情、西安中华千古情、张家界千古情、澳大利亚传奇王国、上海千古情、西塘演艺小镇项目,将于2018-2020年陆续开业,根据计划每年将有2个项目开业;3)轻资产项目有四个,分别为湖南宁乡炭河千古情、西樵山岭南千古情、明月千古情、黄帝千古情,其中宁乡炭河千古情于2017年开业,其他三个项目将于2018-2020年陆续开业。

以六间房为载体,打造多元化线上娱乐平台。六间房的秀场直播以主播、观众、家族、军团等元素为依托,以秀场演艺和社交为核心,为一个拥有极高用户粘性的O2O互动娱乐平台。2016年起监管部门对直播行业进行整顿,加速优胜劣汰,有利于六间房后续发展。2017年六间房收购灵动时空100%股权布局手机游戏,并推出AR虚拟偶像女团组合安菟女团And2girls抢占虚拟偶像头部IP地位。未来六间房将打造“直播+游戏+内容与IP”为核心业务的数字娱乐平台,同时整合灵动时空、蜜枝科技等其他研发的项目,构成以AR和AI为内核的数字娱乐产业集群。公司还将运用女团运营经验,打通线上线下演艺平台资源,使线上线下业务协同发展。

投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为0.95、1.15、1.36元,目前股价对应PE分别为21.3、17.7、14.9倍。可比旅游类上市公司2018-2020年平均PE估值分别为23.5、20.2、15.3倍,可比直播平台类上市公司(陌陌、YY)2018-2020年平均PE估值分别为27.3、20.9、16.2倍。与可比公司相比较,公司估值偏低。根据六间房业绩承诺,可测算2018年旅游景区净利润和直播平台净利润分别为10.28亿元和3.57亿元,如果给景区24倍PE,直播平台27倍PE,则合理市值为343亿。公司经营状况良好,盈利能力强,且目前储备的项目可以保证未来3年每年约2-3个新项目投入运营,具备优秀的成长性。综上所述,首次覆盖,给予“推荐”投资评级。

风险提示:1、自然灾害和安全事故风险。游客和观众接待量是影响公司业绩的主要因素,自然灾害、重大疫情、大型活动、安全事故等因素将会对公司经营业绩产生负面影响。2、行业竞争加剧的风险。旅游演艺产业发展迅猛,众多社会资本纷纷涌入实景演艺和主题公园行业,行业参与者数量的增加,娱乐形式多样化使得行业面临竞争不断加剧的风险。3、投资并购整合风险。公司以六间房为互联网业务的核心平台,深度拓展潜力巨大的互联网娱乐产业,建立线上线下多元化娱乐生态产业集群,而进入新的业务领域和团队面临团队融合的风险和企业经营的风险。

中青旅 600138

研究机构：平安证券 分析师：陈雯 撰写日期：2018-04-17

综合旅游运营商,共构旅游生态圈。公司坚持旅行社业务为核心业务,凭借在旅游的优势地位,逐步以景区、酒店业务为双翼实现外延扩张战略,辅以会展业务和策略性投资业务,积极打造生态旅游圈。目前公司业务分为五大板块:1)以南北双镇为代表的景区业务;2)涵盖活动管理、公关传播、体育赛事、博览会运营等多板块的整合营销业务;3)定位中端商务及精品酒店的中青旅山水酒店业务;4)以度假旅游、入境旅游、高端旅游为主要内容的旅行社业务;5)以IT 硬件代理和系统集成业务、云贵川三省福利彩票技术服务业务及中青旅大厦租赁业务为主的策略性投资业务。近年旅行社业务收入占比持续下降,会展和景区业务营收占比持续攀升,景区业务(未并表古北水镇)为公司贡献了约一半的毛利收入,是公司主要盈利来源。

成功打造南北双镇,看好公司未来的异地扩张:公司于2007年开始投资乌镇景区,打造成独特古镇IP,然后于2010年开始复制乌镇景区的成功经验,打造古北水镇,并大获成功,并将于2019年推出第二个复制项目濮院。公司具备优秀的景区复制能力,看好公司未来的异地扩张。公司在景区打造和复制上的核心竞争优势在于:1)资源优势。中青旅为老牌旅游企业且背靠共青团,在景区资源获取上具备优势;2)团队优势。成功的景区打造需要优秀的管理运营团队,公司通过股权合作方式,与陈向宏先生及其团队达成长期合作关系;3)资本优势。引入实力强大的战略投资者IDG资本参与景区投资,南北双镇均有IDG参与其中,并参与成立中青旅红奇基金。

非景区业务协同发展。1)旅行社业务是公司传统核心业务,承担着“中青旅”品牌整体的推广和C端客户的联接,主要包括遨游网和线下旅行社业务,处于亏损状态,未来旅行社业务将控制投资,减亏有望。2)会展业务以中青博联为平台,“旅游+会展”模式联动发展,近3年毛利率持续上升,净利润稳健增长。3)策略性投资业务主要分为三大部分,IT 产品销售与技术服务、租赁和房地产开发业务,业务总体平稳发展。4)酒店业务以山水酒店为平台,定位中端,2016年挂牌新三板,将迎来新机遇。光大入主,“旅游+金融”助力公司发展。2018年1月,共青团中央将其持有的100%青旅集团国有产权划至光大集团,光大集团将通过青旅集团合计间接持有公司20%股份,成为中青旅实际控制人。光大集团入主可以更好助力公司发展,为公司提供:1)C端客户流量;2)物理网点支持;3)金融支持;4)旅游产业资源共享等。

投资建议:预计公司2017-2019年归母净利润分别为5.53/7.05/8.23亿元,同比增速分别为14.4%/27.3%/16.8%,EPS分别为0.76/0.97/1.14元,目前股价对应PE分别为29.9/23.5/20.1倍,可比公司2017-2019年平均PE分别为32.1/25.3/21.7倍,公司估值与可比公司平均估值水平相比略低。我们看好公司未来景区的异地扩张能力,以及光大集团入主后给公司带来的资源,首次覆盖,给予“推荐”投资评级。

风险提示:1、旅行社业务亏损进一步加大风险。虽然公司积极控制成本,旅行社业务2017年有所减亏,但在行业未来竞争持续加剧情况下,旅行社业务亏损可能有进一步加大风险;2、景区业务增长不及预期风险。乌镇全年客流量已突破1000万,开始影响客户体验,未来客流量存在供给瓶颈,对此公司提高门票价格以及转型会议小镇,景区业务增长可能不及预期;3、景区复制出现失败项目的风险。虽然公司成功复制了古北水镇项目,能否保证所有景区复制均成功仍存在不确定性。

锦江股份 600754

研究机构：东吴证券 分析师：汤军 撰写日期：2018-04-03

全年业绩稳步提升,行业回暖龙头受益。17年酒店与食品业务发展良好,全年营收135.83亿元(+27.71%);Q4营收35.53亿元(+15.10%)。

酒店业务快速增长,行业复苏+并表影响,大陆增速亮眼。17年酒店业务受行业驱动和维也纳/铂涛并表影响,营业收入同比增长28.35%,达到133.28亿元。大陆业务营收94.38亿元(+37%);海外业务营收39.11亿元(+12%,含Sarovar并表影响),大陆业务增速亮眼,验证国内酒店行业复苏。

餐饮业务:利润大幅提升,肯德基业绩提升驱动。17年实现营业收入2.54亿元(+1.15%),业绩增长主要由于肯德基经营良好。

经营绩效提高,期间费用率显著降低。2017年期间费用率81.4%(-3.3pct),其中直销渠道建设、会员体系和品牌效应带动销售费用率同比下降4.8pct;借款利息支出减少,财务费用率同比下降0.6pct;管理费用率同比提升2.1pct。随着内部管理整合以及预订系统和采购系统建设的持续推进,费用率有望进一步压缩。

内生+并表影响下,业绩符合预期。归母净利8.82亿元(+26.95%);扣非净利6.73亿元(+75.85%);Q4单季归母净利润1.70亿元(-9.99%),同比下降主要由于资产减值准备的计提和年底奖励的计提;扣非净利1.79亿元(+133.18%)。

酒店业务受行业分部实现归属净利8.53亿元(+82.89%);食品业务分部归属净利1.53亿元(+40.45%),其他分部归属净利-1.23亿。

子公司层面看,锦江贡献归母净利2.69亿元(锦江之星+锦江卢浮亚洲+金广快捷+时尚之旅+锦江达华+闵行饭店),同比提升5%,铂涛2.71亿元,维也纳2.33亿元,卢浮3445万欧元(+6%)。

经营数据整体增速显著,锦江铂涛表现亮眼。

以可比同月平均数计算,17年锦江、维也纳房价(+1.95%/+1.17%)、出租率(+1.94pct/+1.10pct),双升驱动RevPAR平稳上涨(+4.55%/+2.42%);卢浮平均房价下跌(-2.5%)、入住率上升(+2.93pct)拉动RevPAR上涨(+2.2%),海外酒店降价带来效益的提升;铂涛提价策略成效显著(ADR+10.94%),在入住率降低1.96pct的情况下RevPAR可比月同比增速达到8.46%,其中喆啡RevPAR+20.98%,表现亮眼。

17Q4,受酒店快速扩张与淡季叠加影响,锦江/维也纳的RevPAR增速分别为3.37%/0.67%/,增速较Q3下降0.01/3.21pct;铂涛在扩张中仍保持11.01%的RevPAR增速,增速较Q3提升0.78pct;海外市场Q4增速低迷,卢浮系RevPAR增速4.06%,增速较Q3下降7.77pct。

渠道扩张:加盟发力,扩张持续加速,中高端占比领先。截至年末,已开业酒店6694家,其中加盟酒店5639家,占比84.24%;其中中高端(国内)1354家,占比达到25%,领先同行。

中高端为战略发展的核心方向。17年净开业826家,其中直营店关闭38家,加盟店净开业864家;国内净开业731家,其中中高端占72%(含铂涛其他),快速扩张实现一二线和核心三线城市的战略卡位。

维也纳和铂涛高速扩张,加强品牌优势。锦江系净开业78家(+6.8%),铂涛系净开业386家(+12.7%),维也纳系净开业290家(+62.5%),卢浮净开业72家(+5.9%)。

17年净增签约酒店1749家,其中直营酒店减少49家,加盟酒店增加1798家;预收加盟费达2.95亿,同比增长81%,持续发展动力强劲。

会员建设显成效:通过进一步完善自有渠道建设和WeHotel渠道整合,17年末会员近1.4亿,全年净增1722万,为进一步提升客户粘性、提高直销比率、降低渠道费用奠定基础。

业绩展望

公司计划1)以中端品牌建设为重点,提升品牌竞争力;2)加快全球采购共享平台和全球财务共享平台的建设,优化人工、采购等方面的管控和协同,提升盈利能力;3)加强激励和体制方面的探索创新,加快全球化人才队伍培养,提升长期竞争力。

一季度公司有望在淡季保持较高的增速,公司预计18Q1酒店业务收入29.86-32.94亿元(7.6%-18.7%),其中大陆收入21.66-23.94亿元,境外收入1.08-1.20亿欧元。

延续卡位中端战略,18年业绩增速可期。公司计划18年新增开业酒店900家,新增签约酒店1,500家;全年计划实现营收140亿元(+3.09%),其中大陆收入101亿元(+4.23%),境外收入5.24亿欧元(+2.3%)。

盈利预测:预计18-20年归属净利分别为10.5亿、12.4亿、14.3亿,同比增长19%、18%、16%,EPS分别为1.10、1.29、1.49元,对应PE分别为32、27、23倍,维持中长期“买入”评级。

风险提示:渠道扩张不及预期、酒店经营效益不及预期的风险;宏观经济波动的风险。

大连圣亚 600593

研究机构：安信证券 分析师：黄守宏 撰写日期：2018-04-03

2017年公司实现营业收入 3.45亿元/+14.60%,归母净利润 0.55亿元/+65.31%,扣非归母净利润为 0.49亿元/+25.43%。

公司运营能力出色,营收及归母净利增速实现反弹,毛利率提升且销售费用率下降。①2017年公司营收及归母净利增速实现反弹,分别同增14.60%与65.31%,其中大连及哈尔滨两大地区分别贡献营收2.75亿元/+19.03%、7296.58万元/+0.02%;②公司2017年毛利率进一步提升+7.59pct,主要系大连项目由于景区升级和IP 的引入带动毛利率提升7.36pct 影响所致;③由于合并报表范围增加,管理费用率提升1.43pct达到24.96%,在此情况下公司运营能力仍然出色,销售费用率下降1.31pct,达到6.48%;④公司由于开展较多新项目导致短期内资本支出大幅增加,公司2017年在建工程期末余额较期初增加1.92亿元,增长了5.02倍;⑤2017Q4公司归母净利-3407万元/+5%,上年归母净利润同比下降11%,公司减亏提速效果明显;

海洋主题IP 打造卓有成效,对外融资工作有条不紊。①上游:“大白鲸”原创品牌图书已出版8个系列、300种图书;②中游的多部舞台剧在北京、西安等地演出500余场,影视IP、舞台剧、衍生品等陆续研发;③下游依托全国30家“大白鲸世界儿童乐园”的门店资源,完成对全国200余万会员家庭辐射,上中下游形成闭环效应。④2017年公司有序推进了各基金项目进度:公司参与募集规模超过30亿元基金,主要用于镇江地区文化旅游 行业、营口鲅鱼圈大白鲸世界海岸城项目一期、大白鲸奇幻海洋世界项目建设,未来新项目建成有望贡献业绩。18年预期通过大股东的资源优势,运用资本手段多元化对接资金市场和资本市场减轻公司财务压力,并实现公司业务延伸。

据公司年报“大白鲸计划”打造全文化产业链,公司仍存在股权激励预期。①大白鲸计划将以“海洋文化+复合业态”的协同模式,推进全文化产业链和开放式主题公园、旅游产品生活化(旅游商业)、轻资产景区运营一条产业链和三条产品线的构建:1)预计2020年前8家第五代海洋公园项目将开业迎客;2)旅游产品生活/商业化将大白鲸原创IP 与海洋主题植入商业体中,形成旅游产品生活化的产业融合;

3)轻资产景区运营/托管提供涵盖旅游策划规划、资本运作、营运管理、旅游营销等一体化的全域智慧旅游服务。②公司公告2018年存在股权激励预期,有望将公司利益与核心团队深度绑定,在市场竞争中期待员工发挥更多的主观能动性;

投资建议:大白鲸计划打造全文化产业链,公司新项目有序推进,成熟运营后有望大幅减亏,“大白鲸计划”战略指导下公司旅游服务业 务有望量价齐升,我们预计2018-2019年公司预计完成归母净利0.69/0.90亿元,对应EPS 0.75/0.98元/股,2018年PE 为55x,6个月目标价41.57元。

风险提示:新项目落成时间延后风险,新项目经营不善减亏效果不显著。